固收深度研究：转债信用风波启示录-240726-华泰证券-29页

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1固收转债信用风波启示录华泰研究研究员张继强SACNo.S0570518110002SFCNo.AMB145zhangjiqiang@htsc.com+(86)1063211166研究员殷超SACNo.S0570521010002yinchao014790@htsc.com+(86)1063211166研究员方翔宇SACNo.S0570524070006fangxiangyu@htsc.com+(86)10632111662024年7月26日│中国内地深度研究历史上转债出现过多轮信用风波，导致定价逻辑和择券框架都已改变早先转债投资者钟爱低价策略，其底层逻辑就是转债“退可守”、有一定安全性，背后有发行核准制、发行人促转股、条款博弈以及“壳价值”等原因。但2019年以来，转债信用风波引发的流动性踩踏愈发频繁，定价逻辑和择券框架都已改变。我们总结了历史经验，认为转债信用分析的关键应是对其退出模式的研判：1、以“股权”形式退出，考虑提前赎回、到期转股、溢价转股、负溢价套利，参考蓝标等案例；2、以债权形式退出，到期赎回、回售、减资清偿，参考辉丰等案例；3、非正常退出，正股退市+转债转入三板、正股破产重组、正股不退市+转债实质违约，参考蓝盾等案例。2020年以前：个别案例最终往往都能妥善解决早期转债信用风险源头大多是行业周期下行，但从2018年之后，随着信用债风险案例增多、转债信用问题也有所增长。譬如在2018年，经济环境转弱、上市公司质押风险、信用债违约增多，转债信用风险个券逐步显现，蓝标、辉丰是该时期的典型品种。但该时期的发行人大多都能积极解决问题，例如下修、增持、政策帮扶、释放业绩等，个券基本都“安全着陆”。2020年：信用风险造成了机构大规模踩踏2020年底，鸿达等...