预期“弯曲”了现实：交易与美联储操作是“两码事”！-240413-国金证券-18页

预期是自我实现的，也是自我证伪的。2024年初以来，市场不断推迟美联储降息预期，并开始讨论“不降息”和“再加息”的可能性——在其成为一致预期的过程中，预期将自我消解，并走向自己的对立面。言外之意，再通胀叙事引发的紧缩交易越极致，美联储降息预期越可能落地。预期“弯曲”了现实：再通胀引发的紧缩交易越极致，美联储降息预期越可能落地年初以来，美国经济、就业和通胀粘性连超预期，交易的主线是nolanding+再通胀，美债利率与美股齐升，周期跑赢防御，以铜为代表的周期品在制造业复苏的带动下涨势如虹。在此过程中，美联储降息预期不断被修正，目前已经从最极端的6-7次压缩到2次以内。由于复苏和通胀粘性短期难被证伪，降息预期有可能被进一步压缩。美国已经进入需求主导的复苏阶段，再通胀压力或逐步加码。形态上看，去通胀进程已经出现“死亡交叉”，核心CPI“L形”底部逐渐明朗。扩散指数也显示，进一步去通胀的阻力也在增强。经济逻辑上，美国经济已经进入需求主导的复苏阶段，美联储再难“两全其美”。工资增速还处于供给侧主导的下行区间，这是美联储短暂的“舒适区”。再通胀压力是否“一票否决”了美联储降息的可能？我们认为，美联储降息的迫切性不高，但阻力也没有想象地那么大。2024年适时降息仍是美联储的基准假设，6-9月是最佳降息“窗口期”（正在后移），全年降息2次左右。但这并不是没有条件的，过度宽松的金融条件将增加后续通胀的不确定性，进而压缩美联储降息的空间。在菲利普斯曲线的思维框架下，可将美联储的政策立场可归纳为如下四象限：1)经济差→降息；2)经济好、通胀下→降息；3)经济好、通胀...