证券研究报告传统消费股如何拔估值？——泛红利资产系列二分析师：李美岑SAC：S0160521120002分析师：张日升SAC：S0160522030001分析师：王源SAC：S0160522030003分析师：任缘SAC：S0160523080001报告日期：2024.3.121中国消费龙头逐渐进入ROE>G的行业生命周期第3阶段，关注其资本决策即分红回购变化而产生的价值重估机会。2013年以前：ROEG的成熟期。随着人口收入、产品渗透率的发展，消费龙头切换至行业生命周期第3阶段意味着：经营决策之外，需要更关注企业的资本决策；股票预期收益测算从“盈利增长”转向“盈利增长+股息率”。股票长期回报=估值贡献+盈利贡献+股息贡献。1）初创期和成长期，盈利贡献为主导。假设盈利贡献（30%）>要求回报率（15%），估值贡献（-15%）+盈利正贡献（30%）+股息贡献（0%，股息率=（ROE-G）/PB）。2）成熟期，盈利贡献逐步减弱，股息贡献重要性提升。盈利贡献（10%）<要求回报率（15%），估值贡献（0%）+盈利正贡献（10%）+股息贡献（5%）。消费行业走向成熟，财务逻辑如何变化？行业增长停滞（G回落），经营效率下行（固定资产周转率↑，但流动资产和总资产周转率↓），资产效率下行（在手现金/总资产↑，权益乘数↓），ROE难维系。1）销售净利率可能维持不变，行业格局依然稳固。2）总资产周转率受流动资产周转率拖累而下滑；因为分红低于理论，在手现金激增。3）权益乘数下滑；因为分子和分母的总资产、股东权益同时增加超额现金储备。从美股、A股典型消费龙头经验来看，分红回购在行业增速下行时能够稳定消费股ROE。虽然美国消费...
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