固定收益专题报告：三维度审视含权地方债到期不赎回-240325-国金证券-14页

固定收益组分析师：樊信江（执业S1130522120003）fanxinjiang＠gjzq.com.cn三维度审视含权地方债到期不赎回基本内容3月12日和14日，河北、山东财政厅相继公告称，地方债“19河北19”、“21山东债11”不行使赎回选择权，这是自今年“19深圳09”以来2只进入行权期但公告不赎回的地方债。据发行文件，“19河北19”票面利率为3.63%，“21山东债11”票面利率为3.21%，而河北2月以来发行同期限债券票面利率在2.42%-2.58%，利差达63BP-79BP，山东1月以来发行同期限债券票面利率在2.41%-2.47%，利差达74-80BP，但两地政府并未行权或发行票面更低的新债进行借新还旧。我们认为地方政府未选择赎回高息含权债券或源于专项债到期偿还资金相关规定，在土地出让景气度欠佳背景下，项目收益和土地出让收益或不及预期，可重点关注募集资金投向为棚改、土储等领域的地方债。一、维度一：进入行权期地方债不赎回占比达93%，募集资金投向多为棚改、土储等相关领域2019年至今，已累计发行47只含赎回选择权地方债，其中15只进入行权期，14只公告不行使赎回权，占比达93%。从募集资金投向来看，15只债券均与土地开发或城市更新等项目相关，偿还来源也均为土地出让收入和项目收益。存量地方债中，募集资金用途涉及土储和棚改的债券约1976只，规模合计7.52万亿元，约占存量地方债的18%，交通基建等领域为主要投向，规模占比分别达20%和16%。从地区层面看，山东、浙江和江苏为专项债投向土储等相关领域规模前三地区。目前还有32只含赎回选择权地方债，其中天津存量规模约236亿元，厦门、天津和陕西存量含赎回选择权地方债平均行权剩余期限在1-4年，预计2025...